신동준의 Bondstone

신동준의 글로벌 자산배분전략과 금리 이야기

구조화분석 시리즈 #2 - 파워스프레드

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FICC·FX·해외채권

2012. 4. 12.

[東部策略] 채권 - 구조화분석 시리즈 #2 - 파워스프레드

 

구조화의 정석, 파워스프레드
[CD3개월-국고채3개월] 스프레드로부터 추가적인 수익이  발생하는 파워스프레드는 투자자의 전망과 시장중립 기대값의 차이를 이상적으로 적용한 대표적인 구조화 상품이다. 무위험자산으로 분류되는 정부발행 국채와 은행의 조달금리인 CD는 신용도의 차이로 역전을 쉽게 예상하기 힘들기 때문에 높은 수익을 기대할수 있는 상품이다. 발행자가 파워스프레드의 형태로 고금리를 제공할수 있는 배경에는 스왑 스프레드의 역전현상이 자리잡고 있다.

 

투자자의 풍부한 대기수요, 그러나 발행이 쉽지만은 않다
 초과수익을 안정적으로 기대할수 있다는 점에서 파워스프레드에 대한 투자자의 수요는 끊이지 않고 있다. 그럼에도 불구하고 파워스프레드 발행이 쉽지 않은 이유로는 헤지과정에서 승수배에 해당하는 국고채매수에 사용되는 자금마련이 어렵고 또한 헤지기관의 운용북 소모가 크다는 점과 과거 숏감마에 의한 시장충격으로 헤지비용이 예상보다 확대되었던 경험, 그리고 역전폭 축소로 단기상품으로는 고금리 발행이 어려워진 점 등이 복합적으로 작용하고 있다.

 

현물과 스왑시장에 영향
파워스프레드의 헤지는 승수배에 달하는 국고채매수와 스왑페이의 조합으로 이루어진다. 이는 현물시장에서 해당만기 금리하락 요인으로 작용하고 동시에   국고-스왑 스프레드를 축소시키는 방향으로 스왑시장에 영향을 준다. 숏감마로 인해 스왑 스프레드의 역전폭이 확대된다면 기존의 국고채매수와 스왑페이로 구축된 헤지포지션을 줄이는 과정에서 연쇄적인 국고채매도와 스왑리시브가 나타나 시장충격으로 이어질수 있다.

 

발행잔액 분포와 시장충격 가능성
[CD3개월-국고채3개월] 스프레드는 6년-7년 일부 선도시점 구간에서 제한적으로 숏감마에 접근한 것으로 보인다. 레버리지 기준 발행잔액은 만기 4년이하 영역으로 집중되어 있으므로 현재의 수준에서 시장충격 가능성은 높지 않다. 선도 스프레드의 역전구간이 4년이하 영역으로 전반적으로 확산되기 시작한다면 파워스프레드발 시장충격에 유의해야 한다. CMS Spread 상품들의 숏감마가와 본드-스왑 차익거래   로스컷이 맞물린다면 과거의 악몽이 재현될 가능성도 있으나 학습효과에 의해 시장의 사전대응이 이루어진다면 충격의 강도가 예전의 수준을 보이진 않을 것이다.

 

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