신동준의 Bondstone

신동준의 글로벌 자산배분전략과 금리 이야기

듀레이션은 짧게, 크레딧채권 비중은 높게

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Trading Idea·Strategy

2012. 4. 21.

채권금리의 반락이 한달 가까이 이어지고 있습니다.

종가 기준으로는 국고3년 금리가 3월23일에 3.64%가 고점이니 오늘 날짜로 정확히 한달째입니다.

 

그러다 보니 분위기가 많이 달라졌습니다.

한달 전 쯤 세미나와 리포트에서는 "금리인상 없이 더 상승하기는 쉽지 않습니다. 외국인의 국채선물 매도에 의한 오버슈팅입니다. 향후 1~2개월은 중국과 유럽의 제조업지표 둔화와 남유럽 국채금리 재상승, 미국경제 속도 완화 등으로 국내외 경기는 소프트패치 우려가 재부각될 것입니다. 중기적으로는 듀레이션 중립 이하를 유지하시되, 아직 줄이지 못하셨다면 과매도 국면에서 포지션 축소를 서두를 이유는 없습니다."라고 말씀드렸습니다. 그러나 당시에는 장기간 횡보 이후 금리상승이어서였는지, 실질적으로 금리상승폭이 크지 않았음에도 불구하고 고점 부근에서의 손절이나 포지션 축소가 많았습니다.

 

그러나 지지난주에는 "숏커버 해야 하는 것 아닌가?"라고 물어오시다가, 지난주부터는 "뷰가 바뀐 것 없는가?"라는 질문이 많아졌습니다. 앞서 한달 전 보고서 내용을 말씀드린 것처럼, 뷰는 달라질 것이 없습니다. 당시 외국인 선물매도가 생각보다 많이 금리를 밀어올렸던 것과 반대로, 최근 금리반락에는 외국인들의 기술적 매수로 생각보다 많이 떨어지고 있다는 차이가 있습니다. 현재 선물가격이 유지된다는 전제하에 20일선과 선물가격이 만나는 날짜를 어림잡아 계산해보니, 현재 30틱인 이격도가 5월3일부터 10틱 이내로 급격히 좁아지게 됩니다. 이때부터는 주의하셔야 합니다. 반대로 금리가 윗쪽으로 다시 오버슈팅하게 될 개연성이 높습니다.

 

지난주부터는 부쩍, 유럽문제는 구조적이기 때문에 스스로 해결할 능력도 없고, 안정되기까지는 한참 걸릴 것이라는 반론을 많이 들었습니다. 작년말 저희 연간전망에서 주장했던 내용입니다. 당시 저희는 유럽의 해체 가능성까지 고려했었습니다. ECB나 독일이 돈을 넣을 명분이 없다고 봤습니다. 그러나 환경은 180도 달라졌습니다. 이미 작연말 ECB는 LTRO라는 형태로 발을 깊숙이 담갔습니다. 이제와서 발을 뺀다는 것은 상상하기 어렵습니다. 독일의 암묵적 동의와 ECB의 참여로 유럽이 극단적으로 깨질 위험은 상당부분 제거가 되었습니다. 최근 스페인과 이탈리아 이야기가 많이 나오고 있지만, 작년말과 달리 디폴트와 관련한 이야기들은 확연하게 줄었습니다. Fed와 마찬가지로, ECB 역시 상황이 더 나빠질 경우 당연히 개입할 것으로 봅니다. 지난주말에는 G20가 IMF의 재원확충에 합의하면서 유로존과 관련한 안전판은 더욱 강화되었습니다.

 

그럼에도 불구하고 2Q12는 불확실성을 확대시킬 매크로 요인들이 남아 있습니다. 유럽은행들에 대한 신용평가와 자본확충 진행, 4~6월의 프랑스 대선, BOE의 국채매입 종료, Fed의 오퍼레이션 트위스트 종료 등입니다. 2Q12 중에서도 특히 다양한 불균형이 남아있는 4~5월을 지난 2Q 중반부터는, 안전자산(채권)의 비중을 줄이고, 채권 중에서는 국채비중을 줄이고(크레딧 비중은 확대), 일드커브(3/10년 기준)는 조금 더 눌리겠지만 커브는 스티프너로 전환하는, 포트폴리오 리벨런싱의 속도를 내야할 시점이라는 시각은 여전히 동일합니다. 듀레이션을 짧게, 그러나 크레딧물로 이자수익을 커버하시다가 3Q12 중 듀레이션을 중립으로, 내년 1Q중 오버웨잇으로 전환하는 전략을 생각하고 있습니다.

 

 

 

 

[Dongbu Page] 채권 - 듀레이션은 짧게, 크레딧채권 비중은 높게

 

Fixed Income Strategy

미국, 유럽, 일본의 추가 통화완화 가능성이 높아지는 가운데 인도, 브라질 등 기준금리를 인하했다. 중국도 2Q12중 금리인하가 예상된다. 최근 금리인하 국가들은 성장과 물가가 모두 금융위기 이전 수준을 하회하여 통화완화 압력이 높은 국가群(브라질, 필리핀, 노르웨이)이거나, 높은 기준금리 정상화비율로 긴축기조를 유지하던 국가들(인도, 태국)이다.

 

2Q 중반까지는 매크로 볼확실성이 남아있다. 유럽의 정치일정과 함께 은행들에 대한 신용평가와 자본확충 진행은 위험 요인이다. G20의 IMF 재원확충 합의로 안전판은 강화되었다. 미국경제의 정상복귀와 중국의 경기부양책으로 하반기 글로벌 경기개선을 예상한다.

 

국고3년, 5년 금리가 61.8% 되돌림 수준인 3.44%, 3.60%에 근접했다. 금리인하 가능성이 없는 상황에서 펀더멘털 요인은 선반영되었다. 외국인의 기술적 선물 매수가 금리반락을 지탱하고 있지만 추격매수의 리스크가 크다. 금리반락시 듀레이션 축소 전략을 유지한다.

 

 

Trading Idea

국채와 IRS 커브가 오랜만에 전영역 평탄화되었다. 경기우려에도 불구하고 금리인하 가능성이 낮기 때문이다. 증권사는 국고10년(11-3)을 1조원 이상 보유하고 있는 것으로 추정된다. 반면 국채10년 금리 3.90% 이하에서는 장기투자기관의 매수가 주춤하다. 국고 3/10년 스프레드는 35bp까지 축소를 예상하지만 포지션은 하반기를 대비한 스티프너 구축을 권고한다.

 

신규 크레딧물 수요가 유입되면서 신용스프레드 축소가 이어지고 있다. 구조적 요인이다. 과거의 눈높이에서 벗어나 크레딧물의 투자등급 한도를 낮출 필요가 있다. 포트폴리오는 듀레이션을 짧게 유지하는 대신 크레딧채권 비중 확대로 이자수익을 커버하는 전략이 필요하다.

 

MMF 자금집행이 마무리되면서 통안채금리가 소폭 반등한 반면, 장기국채금리는 단기트레이딩 수요로 하락하면서 스왑스프레드가 단기영역 축소, 장기영역 역전폭 축소로 나타났다. 트레이딩 수요만으로 유지되기 어려운 만큼 장기영역은 채권매도+IRS리시브 대응을 권고한다.

 

 

Global Bond Markets
재정긴축 이행에 자신감을 나타낸 포르투갈 금리는 큰 폭 하락한 반면, 정치적 리스크가 확대된 프랑스를 비롯하여 향후 재정긴축 불확실성이 확대된 이탈리아 등 유럽 국채금리는 상승했다. 유로존 우려로 미국, 독일을 비롯한 대부분 글로벌 국채금리는 하락했다.

 

FX

유로존 우려로 아시아 통화 약세가 심화됐다.특히 경기둔화로 금리 인하를 단행한 BRL, INR 낙폭이 컸다, 주 후반 스페인, 프랑스 국채입찰 우려 완화와 IMF의 재원확충 소식 등으로 유로화가 반등한 반면 지표 부진과 유로 강세의 영향에 달러는 약세를 나타냈다.

 

Equities, Commodities

글로벌 증시가 보합세를 기록했다. 유럽은 영국과 독일이 2%넘게 상승한 반면, 남유럽국가는 하락했다. 대만은 자본이득세와 기술주 약세로 3.6% 하락했다. 중국은 긴축완화 기대감에 부동산업종을 중심으로 상승하며 4월 들어 큰 폭의 상승세를 이어갔다.

 

Liquidity

유럽 재정우려 지속으로 선진국 채권 자금은 유입규모가 확대되었다. 미 채권은 중기영역 위주로 유입규모가 확대되었으며 하이일드와 신흥국 채권은 한 주만에 유입전환되었다. 신흥국 주식은 전주에 이어 유출되었고 미, 서유럽 주식도 유출 규모가 확대되었다.

 

 

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