신동준의 Bondstone

신동준의 글로벌 자산배분전략과 금리 이야기

연준의 출구전략, 한미 장기금리 역전을 이끈다

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Bondstone

2013. 3. 19.

안녕하십니까 동부증권 신동준입니다.

 

단기적으로는 2Q13 중 한차례의 금리인하와 장기금리 하락을 예상합니다. 단기 트레이딩 기관들은 장기채 매수로 상반기 내내 이어질 금리하락 위험을 헷지 하자는 말씀도 드렸습니다.

 

반면, 장기투자기관의 만기보유 목적 투자전략은 완전히 다릅니다. 장기국채 투자는 벤치마크 비중을 넘기지 않으면서 하반기로 미루되, 3년 이하의 크레딧채권 투자로 출구전략에 대비할 필요가 있습니다.

오늘 드린 자료의 내용처럼, 1) 연준의 출구전략 이슈는 올해 하반기부터 시작될 것으로 예상됩니다(연준은 향후 우리나라 외환보유고의 8.8, 중국의 미국국채 보유금액의 2.3배나 되는 2.9조달러의 채권을 덜어내야 합니다), 2) 하반기부터는 우리나라의 정책공조 효과와 속도조절을 거친 미국경제의 개선 속도도 빨라질 것으로 예상하기 때문입니다.

 

글로벌 IB들의 컨센서스를 고려한 미 국채10년의 적정금리는 2014년부터 4.00%를 크게 넘어섭니다. 자료엔 없습니다만, 가장 부정적인 기관의 전망치를 감안해도 4% 부근입니다.

미국 금리가 가파르게 상승할 향후 2~3년 안에, 우리나라와 미국의 장기금리는 역전될 가능성이 높다고 봅니다. 그러나 역전이 고착화되기보다는, 달러강세와 외국인의 원화채권 투자 감소로 원화채권 금리도 동반 상승하는 흐름을 나타낼 것으로 보입니다. 만기보유 투자자의 입장에서는 이 기간의 위험을 헷지할 필요가 있다는 내용입니다.

 

금융위기 이후 중앙은행들의 양적완화와 국채 매입이 대부분 나라들의 채권금리를 적정수준보다 더 많이 떨어뜨렸습니다. 환율전쟁은 자국통화를 절하하는 흐름이었습니다(중앙은행의 국채매입이 있었기에 가능한 환율정책이었겠죠).

그러나 향후 2~3년 안에 시작될 출구전략 이후에는 반대의 그림이 그려집니다. 중앙은행의 국채매도로 (저성장, 고령화에도 불구하고) 채권금리는 상승할 것으로 보입니다. 자국의 국채수요를 외국인에게 떠넘기기 위한 경쟁적인 자국통화 강세를 유도하는 또다른 환율전쟁이 나타나지 않을까 생각도 해봅니다.

 

최근 가장 많이 받은 질문은, 기준금리 전망을 변경한 가장 큰 이유는 무엇인가? 였습니다.

결론부터 말씀드리면, 정책지연 입니다. 글로벌경제와 금융시장 흐름은 작년말 연간전망의 예상대로 가고 있습니다. 그러나 국내 금융시장만 반대입니다. 연초에, 늦어도 인수위가 구성된 2월까지는 추경, 가계부채 대책을 포함한 부동산대책 등이 컨센서스로 자리잡힐 것으로 예상했습니다. 그랬다면 굳이 금리인하는 필요없었을 것입니다.

 

그러나 아직도 컨센서스 조차 형성되지 않았고, 자금소요 조사와 국회통과까지 거쳐 자금집행까지는 시간이 걸릴 것 같습니다. 하반기 이후나 되어야 할 것으로 보입니다. 물론 시장은 컨센서스가 형성되는 순간부터 움직일 것입니다. 작년 7월 이후 민간과 정부가 손을 놓고 9개월을 표류하고 있는 동안 한국경제 지표의 둔화를 피할 수 없게 되었습니다. 컨센서스를 만들어가는 과정에서 2Q13 중 한차례 정도 기준금리 인하를 통해 정부와 한국은행이 마냥 손을 놓고 있지 않다는 시그널을 경제주체들에게 주어야 할 필요가 있다고 봤습니다. 또한 여러차례 말씀드린대로 2Q13은 글로벌경제가 속도조절에 들어갈 것으로 보고 있습니다.

 

이상입니다.

 

 

 

[Bondstone] 연준의 출구전략, 한미 장기금리 역전을 이끈다

 

연준(Fed)의 출구전략 과정에서 자산매각의 충격은 불가피

금융위기 이후 연준의 자산규모는 3.2조달러로 3배 이상 급증했다. 자산의 91%는 국채를 포함한 채권이다. 문제는 만기구조인데, 보유채권의 83%가 잔존만기 5년 이상의 장기채다. 15년말까지 만기도래하는 국채는 1%에 불과하며 16년부터는 대규모 만기가 도래한다. 연준은 지금도 매월 850억달러의 장기국채와 MBS를 매입 중이다. 연말 연준의 자산은 4조달러에 육박할 것으로 예상된다.

 

출구전략은 빠르면 올해 하반기부터 시장에 반영될 것

연준은 실업률 6.5%, 물가 2.5%까지 제로금리를 유지할 것을 선언했다. 인플레 압력이 낮아 당장 출구전략에 나설 가능성도 낮다. 연준이 제시한 출구전략 순서는 1) 만기채권의 재투자 중단, 2) Forward Guidance 변경 및 초과지준 축소, 3) 기준금리 인상, 4) 보유채권 매각이다. 연준 위원들은 금리인상 시점을 15년으로 예상하고 있다. 채권매입 규모 축소나 만기채권의 재투자 중단은 그에 앞선 14년부터 시작될 것이다. 시장은 출구전략 방법이 논의되는 시점부터 선반영할 것이다.

 

출구전략과 달러강세는 외국인의 채권수요를 미 국채시장으로 이전

잔존만기 5~20년 영역의 미 국채 중 연준의 보유비중은 25%에 달한다. 연준이 차지했던 장기채 수요를 감안할 때 출구전략 과정에서 장기금리 상승은 불가피하다. 민간투자자들이 채권매수를 꺼리는 상황에서 연준의 수요를 대체할 투자자는 민간의 57%를 차지하는 외국인이 유력하다. 출구전략이 시작되면 이들의 추가 수요를 이끌어내기 위한 달러강세가 진행될 것이다. 출구전략과 달러강세는 외국인의 채권수요를 신흥국에서 미 국채시장으로 이전시킬 것이다.

 

14년 이후 미 국채10년 적정금리 4% 상회, 포워드는 3년 후 한미 장기금리 역전 반영

미 국채10년 금리는 장기적으로 명목GDP 성장률과 유사한 수준에서 움직인다. 글로벌 IB들의 전망치를 바탕으로 추정한 미 국채10년의 적정금리 수준은 14년 이후부터 4%를 큰 폭으로 상회한다. 미래의 금리를 거래하는 IRS포워드 시장은 3년 후 한미 장기금리의 역전을 반영하고 있다. 다만 현실적으로 달러강세는 외국인의 원화채권 투자를 감소시킬 것이다. 미국 장기금리가 빠르게 상승하는 과정에서 원화채권 금리도 동반 상승할 가능성이 높다.

 

장기금리 하락, 투자자별 차별적 대응전략 필요

단기 트레이딩기관들은 원화 장기국채 매수를 통해 상반기 내내 이어질 금리하락 위험을 헷지할 것을 권고한다. 반면 만기보유를 위한 장기채 투자는 하반기 이후로 미뤄야 할 필요가 있다. 장기국채 투자는 벤치마크 비중을 넘기지 않으면서 3년 미만 크레딧채권 투자로 출구전략을 대비해야 한다. 하반기부터는 정책공조 효과와 속도조절을 거친 미국경제의 개선속도도 더 빨라질 것이며, 14년 이후 미국금리의 상승은 저성장에도 불구하고 원화채권 금리를 동반 상승시킬 가능성이 높기 때문이다.

 

 

보고서 전문을 보시길 원하시면 자료보기를 클릭해주세요. 자료보기 (12p)

 

 

 

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