신동준의 Bondstone

신동준의 글로벌 자산배분전략과 금리 이야기

The KB's Core View: 하반기: 장기금리의 하향 안정과 성장주의 귀환

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Asset Allocation

2021. 6. 22.

The KB's Core View
하반기: 장기금리의 하향 안정과 성장주의 귀환
https://bit.ly/3zW1RfF


요약
1) 테이퍼링 논의에도 불구하고 장기금리가 하락하는 원인은 2025년 말까지 금리인상 경로 선반영, 경기/실적/인플레 모멘텀의 2분기 peak out 등이 배경이다.
2) 미 국채10년 금리는 연중 고점을 형성했으며, 연말 1.30%까지 하향안정될 전망이다. 국고10년 금리도 1.90%까지 하락을 예상한다.
3) 장기금리 하향안정과 성장이 희소한 하반기에는 성장주가 다시 주도주로 복귀할 것이다. 미국 성장주의 표준화된 밸류에이션 멀티플은 가치주보다 낮아졌다.

자산배분전략: 장기금리 하락과 성장이 희소한 하반기, 주도주는 성장주
연준의 테이퍼링 논의가 앞당겨지는데도 장기금리는 하락하고 있다. 일드커브에는 이미 2025년 말 2.25%까지의 금리인상이 선반영되어 있지만, 경기 모멘텀과 기업실적, 인플레는 2분기를 정점으로 증가율이 둔화될 가능성이 높기 때문이다. 연준의 테이퍼를 통화정책이 아닌 재정정책의 정상화로 이해한다면 장기금리에는 하락 요인이다. 미 국채 10년 금리는 연말까지 하향안정될 것이라는 전망을 유지한다. 장단기 금리차는 축소될 것이다. 국채와 투자등급의 단기 (3개월) 선호도를 중립으로 상향한다 (2→3). 글로벌 증시는 7~8월 중 약 10%의 조정을 거친 후 추세적인 상승세를 이어갈 것이다. 장기금리가 하락하고 성장이 희소한 하반기에는 성장주가 주도주로 복귀할 것이다. 미국 성장주의 표준화된 밸류에이션 멀티플은 가치주보다 낮아졌다.

경제: 시차(時差), 3분기 글로벌 경제 성장 감속
3분기 글로벌 경기 회복은 감속할 것이다. 3가지 시차에 주목하는데, 첫번째는 코로나로 급증했던 재정지출의 둔화를 민간 부문이 만회하기까지의 시차이며, 두번째는 미국의 상품 소비 둔화와 여타 주요국의 소비 확대까지의 시차, 세번째는 생산에서 발생한 병목현상이다. 그러나, 시차 이후 경기 회복세가 재개될 환경 또한 갖춰지고 있다. 미국과 유럽 외에도 전 세계적으로 백신접종이 가속화되기 시작했다. 또한, 금속 가격 상승세 둔화, 주문 및 고용 수요 증가 등 병목현상의 완화 신호도 늘고 있다. 이를 바탕으로 미 연준은 통화정책 정상화를 본격 준비할 것이며, 한국은행은 연내 4분기부터 2022년 말까지 세 차례 기준금리를 인상할 것이다.

채권: 테이퍼링은 선반영, 장단기 금리차 축소 전망
하반기 전망에서 제시한 연내 장기금리의 하향안정 전망을 유지한다. 미국과 한국의 국채10년 금리는 각각 1.30%, 1.90%까지 하락할 것이다. 시장의 관심은 테이퍼링에서 9월 FOMC 점도표의 2022년 인상 여부와 2024년 인상 횟수로 이동할 것이다. 한국 장기금리도 초과 세수로 인한 추경 부담 완화가 더해지며 동반 하락 중이다. 반면, 단기금리는 7월 금통위부터 금리인상 소수의견을 경계하며 상승할 것이다. 장단기 금리차 축소 (일드커브 평탄화)로 대응할 것을 권고한다. 한국 크레딧은 추가 강세 제한 전망을 유지한다.
 
주식: 약해지는 정책 기대, 때마침 둔화되는 경기반등 모멘텀
시장을 끌어 올렸던 정책 기대가 약해지고 있다. 연준은 시장과의 생각 차이를 일시에 좁히면서 초고도 부양 회수 논의를 사실상 시작했다. 하지만 때마침 경기 반등 모멘텀은 둔화되는 중이다. 장기금리가 하락하면서 성장주에 좋은 환경이다. 성장주 비중이 높은 미국이 선방할 것이고, 경기민감 업종 비중이 높은 유럽과 일본은 상대적으로 더 흔들릴 전망이다. 단기조정을 거치면서 밸류에이션 멀티플 부담이 낮아지면, 꾸준한 이익전망 상승이 선진주식을 상승 추세로 복귀시킬 것이다. 코스피는 밸류에이션 (P/E)이 11.7배까지 낮아지면서 가격부담은 상당부분 덜었다. 연말까지 실적추정치가 10%만 상향돼도 코스피 3,600pt의 P/E는 11.1배에 불과하다.

대체투자: 국제유가 3분기 강세 지속, 미국 오피스 시장 회복 전망
국제유가 (WTI)는 3분기 중 배럴당 약 80 달러로 추가 상승하며 강세를 지속할 전망이다. 원유 수요는 빠르게 증가하고 있으나 원유 공급 확대는 제한적이기 때문이다. 최근 단기금리 상승으로 큰 폭의 조정을 보인 금은 중립 의견을 유지한다. 해외 상업용 부동산은 오피스, 물류센터, 주거 자산을 중심으로 지속적인 투자 수요가 발생하고 있다. 미국 리츠도 양호한 수익률을 기록했다.