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신동준의 글로벌 자산배분전략과 금리 이야기

2022년 FX 전망: 두개의 커플링이 이끄는 원화 강세

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FICC·FX·해외채권

2021. 9. 19.

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2022년 FX 전망: 두개의 커플링이 이끄는 원화 강세
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요약

KB증권은 2021년 말, 2022년 말 달러/원을 각각 1,110원, 1,050원으로 전망한다. 달러 약세와 위안화의 완만한 강세, 한국 수출의 역대 최고치 경신 등이 원화 강세로 이어질 것이다. 달러/원이 1,050원으로 하락했던 2018년 수출이 최고치 기록 이후 재차 감소했던 것에 비하면 최근 수출은 주요 15개 수출 품목이 모두 두 자릿수대 증가율을 기록 중이다.  미 연준의 테이퍼링이 임박했지만 1980년대 이후 다섯 번의 금리 인상기 중 세번은 달러 강세, 두번은 달러 약세였다. 달러 강세의 필요충분 조건은 세계 경제에서 미국 비중 확대와 미국 기준금리 인상의 결합이다. 기준금리를 지속 인상하더라도 미국 이외 국가들의 성장이 뒷받침 될 때 달러는 약세를 나타냈다. 2022년 EU와 신흥시장국은 백신 접종을 발판으로 경제 및 통화정책에서 미국과 커플링될 것이다. 달러 약세는 미국의 부진이 아닌, EU와 신흥시장국의 회복이 이끌어낼 것이다.


2021년과 2022년 연말 달러/원 1,110원, 1,050원 전망
KB증권은 2021년 연말과 2022년 연말 달러/원이 각각 1,110원, 1,050원으로 하락할 것으로 전망한다. 최근 달러/원이 1,170원대로 재차 상승했으며, 미 연준의 테이퍼링 임박, 2022년에도 이어질 미국의 기준금리 인상 논란 환경을 감안하면 멀어보이는 숫자들이다.

테이퍼링에도 달러 약세 가능할까? 달러 약세의 필요충분 조건
미 연준의 테이퍼링이 임박했지만 1980년대 후반 이후 기준금리 인상기의 달러 움직임을 보면 금리 인상은 달러 강세의 필요충분 조건이 아닌 필요조건이다. 1980년대 이후 다섯 번의 금리 인상기 중 세번은 달러 강세, 두번은 달러 약세였다. 달러 강세의 필요충분 조건은 세계 경제에서 미국 비중 확대와 기준금리 인상의 결합이다. 기준금리를 지속 인상하더라도 미국 이외 국가들의 경제 성장이 뒷받침 된다면 달러는 약세를 나타냈다. 가장 긴 시간 동안 기준금리를 인상했던 2000년대 중반 달러는 EU와 중국의 성장으로 약세를 나타냈다. 2022년 달러 약세는 미국의 부진이 아닌, EU와 신흥시장국의 경기 회복이 이끌어낼 것이다.

경제와 정책의 커플링. 달러 약세와 글로벌 경기 회복으로 이어질 것
2020년~2021년에는 국가별 코로나19 상황 및 백신 접종의 차이가 글로벌 외환시장을 좌우했지만, 앞으로는 경제와 정책의 커플링이 글로벌 경기 회복과 달러 약세로 이어질 것이다. 높은 백신 접종률, 재정정책 본격화, 여행 등 경제활동 정상화로 인한 추가 경기 회복, 안정된 고용 상황 등이 유럽 경기 회복을 지지할 것이다. 미국에 비해 줄곧 더딘 성장을 보였던 EU는 2022년에 4.2% 성장하며 미국 (3.8% 성장 전망)에 비해 높은 성장률을 기록할 것이다. 신흥시장국의 회복도 기대된다. 미국의 폭발적인 소비 회복에 비하면 완만할 것이나 백신 접종을 발판으로 신흥시장국의 소비 회복도 기대된다.

중국의 공동부유. 완만한 위안화 강세 유도 전망
위안화는 경제보다 정책을 반영하는 흐름이 나타날 것으로 예상한다. 중국 정부는 공동부유 (共同富裕, 다같이 잘사는 사회)라는 기치 아래 규제 및 분배 관련 정책을 발표하고 있다. 수출 확대 및 미중 분쟁에서의 협상력 제고 등을 위해 위안화 약세가 도구로 활용되었었으나, 앞으로는 중국 국내 소비 확대를 위해 안정적인 위안화 강세 기조가 나타날 것으로 예상한다.

달러 약세와 위안화 강세, 역대 수출 최고치는 2018년을 떠올리게 함
대외적으로 달러 약세와 위안화의 완만한 강세, 한국 국내에서는 백신 접종 속도 가속, 수출 최고치 경신, 기준금리 인상 등이 달러/원 하락으로 이어질 것이다. 달러 약세와 위안화 강세, 역대 최고치 수출은 1,050원을 하향 돌파했던 2018년 초를 떠올리게 한다. KB증권은 2021년 한국 수출이 6,200억 달러 수준으로 역대 최고치를 기록할 것이며, 2022년 수출도 2% 늘어날 것으로 전망한다. 2021년 수출 증가율이 20%에 달했던 것과 비교하면 증가율은 크게 낮아지는 것이나 최고치에 이어 추가로 성장하는 것에 더 큰 의미가 있다. 반도체에 상당부분 기대었던 2017년과 2018년에는 수출금액이 최고치를 기록한 이후 재차 감소했지만 지금은 주요 15대 수출 품목 모두 두 자릿수대 증가율을 기록 중이다. 아울러 원화의 BEER (행태균형환율, Behavioral Equilibrium Exchange Rate)은 소폭 저평가 국면에 위치해 있는 것으로 추정된다. 한국의 백신 접종이 다른 국가와의 격차를 좁히고, 미 테이퍼링 관련 불확실성이 해소될 2021년 4분기~2022년 1분기에 달러/원 하락이 빠르게 나타날 것이다. 달러/원은 2022년 1분기 말 1,095원 수준으로 하락할 것으로 예상한다.

 

 

Executive Summary

 

2022년 연말 달러/원 1,050원 전망 

KB증권은 2021년 연말과 2022년 연말 달러/원이 각각 1,110, 1,050원으로 하락할 것으로 전망한다. 최근 달러/원이 1,170원대로 재차 상승했으며, 미 연준의 테이퍼링 임박, 2022년에도 이어질 미국의 기준금리 인상 논란 환경을 감안하면 멀어보이는 숫자들이다. 

 

테이퍼링에도 달러 약세 가능할까? 달러 약세의 필요충분 조건 

1980년대 후반 이후 기준금리 인상기의 달러 움직임을 보면 금리 인상은 달러 강세의 필요충분 조건이 아닌 필요조건이다. 1980년대 이후 다섯 번의 금리 인상기 중 세번은 달러 강세, 두번은 달러 약세였다. 달러 강세의 필요충분 조건은 세계 경제에서 미국 비중 확대와 미국 기준금리 인상의 결합이다. 세계 경제에서 미국 비중이 높아졌다는 것은 미국 경제가 그만큼 빠른 속도로 성장했음을 의미하며 다른 주요국 대비해서 기준금리 인상 역시 큰 폭으로 이루어졌을 것이기 때문이다. 기준금리를 지속적으로 인상하더라도 미국 이외 국가들의 경제 성장이 뒷받침된다면 달러는 약세를 나타냈다. 가장 긴 시간 동안 기준금리를 인상했던 2000년대 중반 달러는 EU와 중국의 성장으로 약세를 나타냈다. EU와 신흥시장국의 경기 회복이 중요한 것도 바로 이 때문이다. 2022년 달러 약세는 미국의 부진이 아닌, EU와 신흥시장국의 경기 회복이 이끌어낼 것이다.  

 

경제와 정책의 커플링. 달러 약세와 글로벌 경기 회복으로 이어질 것  

2020~2021년에는 국가별 코로나19 상황 및 백신 접종의 차이가 글로벌 외환시장을 좌우했지만, 앞으로는 경제와 정책의 커플링이 글로벌 경기 회복과 달러 약세로 이어질 것이다. 상대적으로 안정된 코로나19 재확산 현황 및 높은 백신 접종률, 재정정책 본격화, 여행 등 경제활동 정상화로 인한 추가 경기 회복, 안정된 고용 상황 등이 유럽 경기 회복을 지지할 것이다. 유럽 GDP 중 여행 및 관광 비중은 9.5%에 달한다. 2020년 여행 및 관광 관련 GDP는 절반으로 위축되었지만 단계적 여행 정상화로 회복세로 전환될 것이다. 미국에 비해 줄곧 낮은 성장률을 기록했던 EU 2022년에 4.2% 성장하며 미국 (3.8% 성장 전망)에 비해 높은 성장률을 기록할 것이다. EU와 함께 신흥시장국의 회복도 기대된다. 상대적으로 더딘 백신 접종으로 신흥시장국 국내 소비회복은 여전히 부진하다. 미국의 폭발적인 소비 회복에 비하면 완만할 것이나 백신 접종을 발판으로 신흥시장국의 소비 회복도 기대된다.  

 

중국의 공동부유. 완만한 위안화 강세 유도 전망  

달러의 내년 그림이 그려졌다면 다음은 위안화이다. 위안화는 경제보다 정책을 반영하는 흐름이 나타날 것으로 예상한다. 중국 정부는 공동부유 (共同富裕, 다같이 잘사는 사회)라는 기치 아래 규제 및 분배 관련 정책을 발표하고 있다. 지금까지 수출 확대 및 미중 분쟁에서의 협상력 제고 등을 위해 위안화 약세가 도구로 활용되었으나, 앞으로는 중국 국내 소비 확대를 위해 안정적인 위안화 강세 기조가 나타날 것으로 예상한다. 중국 전체 수입에서 소비재 비중은 13.2%, 자본재 비중은 33.4%로 여전히 수출 및 생산을 위한 자본재 수입 비중이 훨씬 크다. 다만 2000년 이후 추이를 보면 소비재 수입 비중은 조금씩 높아지고 있다. 중국 정부는 완만한 위안화 강세 유도를 통해 소비 확대를 꾀할 것이다.

 

달러 약세와 위안화 강세, 역대 수출 최고치는 2018년을 떠올리게 함 

대외적으로 달러 약세와 위안화의 완만한 강세, 한국 국내에서는 백신 접종 속도 가속, 수출 최고치 경신, 기준금리 인상 등이 달러/원 하락으로 이어질 것이다. 팬데믹이 진행 중이라는 차이는 크지만 달러 약세와 위안화 강세, 역대 최고치 수출이라는 점은 1,050원을 하향 돌파했던 2018년 초를 떠올리게 한다. 1,050원은 현재 보다 120원 가량 낮은 것이나, 한해 동안 평균 달러/원이 130원 정도 변동하는 것을 감안하면 2022년 말 1,050원으로의 하락은 무리하기 보다는 평균에 가까운 수준이다. 2021년 연초 달러/원도 지금과는 멀어 보이는 1,080원이었다. KB증권은 2021년 한국 수출이 6,200억 달러 수준으로 역대 최고치를 기록할 것이며, 2022년 수출도 2021년 대비 2% 증가할 것으로 전망한다. 2021년 수출 증가율이 20%에 달했던 것과 비교하면 증가율은 크게 낮아지는 것이나 2021년에 최고치를 기록한데 이어 2022년에 추가로 성장하는 것에 더 큰 의미가 있다. 반도체에 상당부분 기대었던 2017년과 2018년에는 수출금액이 최고치를 기록한 이후 재차 감소했지만 지금은 주요 15대 수출 품목 모두 두 자릿수대 증가율을 기록 중이다. 

 

BEER (행태균형환율, Behavioral Equilibrium Exchange Rate)은 소폭 저평가

아울러 주요국과 한국의 실질금리 차이, 외환보유액, 누적경상수지, 유가, 글로벌 유동성 증가율 등을 변수로 추정한 원화의 BEER은 소폭 저평가 국면에 위치해 있음도 함께 볼 부분이다. BEER은 장기적인 균형환율을 파악하는 것인 만큼 분기 단위의 고평가와 저평가에 대한 추정은 참고적으로 보아야 할 것이다. 그럼에도 위와 같은 결과는 현재 원화의 실질실효환율이 펀더멘털 대비 약한 수준에 위치해 있으며 향후 강세로 움직일 가능성이 높음을 뜻한다. 한국의 백신 접종이 다른 국가와의 격차를 좁히고, 미 테이퍼링 관련 불확실성이 해소될 2021 4분기~2022 1분기에 달러/원 하락이 빠르게 나타날 것이다. 최근 다시 1,170원에 근접한 달러/원은 2022 1분기 말 1,095원 수준으로 하락할 것으로 예상한다.   

 

세가지 리스크: 변이 바이러스, 미중 분쟁 재격화, 지정학적 리스크 확산 

환율 전망의 리스크는 변이 바이러스와 미중 분쟁 재격화, 지정학적 리스크 확산 등이다. 올 겨울 코로나19가 다시 확산될 것이라는 우려가 남아있지만 각국은 백신 접종 확대로 대응 중이다. 코로나19로 인한 외환시장 변동은 점차 반감될 것으로 예상한다. 변이 바이러스로 인한 경기 둔화 및 글로벌 금융시장 불안과 더불어 가장 큰 리스크는 미중 분쟁의 격화이다. 기술, 안보 등 다양한 분야에서 미중 분쟁 지속될 것이나, 최근 중국 정부는 국내 분배 및 안정을 정책의 우선 순위에 두고 있다. 아울러 미국의 對중 무역적자 감소 추세가 이어지고 있어 미중 분쟁이 관세 등의 형태로 격화될 소지는 오히려 낮아지고 있다. 미국 상원은 기술패권을 공고히 하기 위해 미국혁신 경쟁법을 발의한 바 있지만 이와 동시에 중국의 금융개방과 미국 금융회사들의 진출 작업도 지속되고 있다. 최근 아프가니스탄에 혼란이 지속되며 다른 지역으로 불안이 확대되고 있다. 중국이 아프간과 국경을 맞대고 있어 미중 관계 악화로 확대될 것이라는 시각이 제기되고 있다. 다만 미국의 자진 철수였다는 점에서 이전 지정학적 불안시기와는 구분해야 한다는 시각도 있음을 함께 보아야 할 것이다.